현시점 이차전지 산업 투자에 대한 View ('23.5.1)

투자로 큰 돈을 벌기 어려운 이유는 어떠한 훌륭한 기업이 글로벌 리더가 되는 과정에서 그 기업의 규모가 작을때 투자해야 하기 때문이다.

그 단계에서는 기업의 미래에 대한 윤곽이 뚜렷하지 않은 대신 운이 좋으면 단일종목으로 몇십배의 수익을 낼 수 있다.

그러나 모두가 업계 리더로 인정할만큼 성장한 단계에서는 이미 시가총액이 너무 커지고 심지어 과도한 미래반영으로 오버슈팅이 나오는 경우도 많다.

이 때 투자하는 다수의 개인투자자는 세월을 낚을 내공이 없기 때문에 상처만 입고 나가기 일쑤다.

심지어 몇년 기다려도 그 손실을 회복하지 못하는 경우도 많다.

이 모든 것은 미래의 좋은 면만 보기 때문이고, 리스크를 고려하지 않기 때문이고, 정량적인 접근이 부족하기 때문이다.

 

전형적인 사례가 2000년의 인텔이다.

 

당시 인텔은 우주인이 만든 기업이라는 별명이 있을 정도로 압도적인 반도체 기술로 글로벌 점유율 1위를 내줄 생각을 안하고 있었고, 컴퓨터가 확대보급되는 시기로서 반도체는 지금의 이차전지와 같이 성장성이 담보되는 산업이었다.

실제로 반도체는 이후 20년 이상 급성장하는 산업분야였고, 아직도 성장중이다.

 

그 가운데 있던 인텔은 어떠했는가?

 

꽤 긴시간 글로벌 매출 1위의 왕좌에서 군림하였고, 심지어 중간에 무능한 경영인 탓에 시장 점유율을 빼앗겼음에도 불구하고 최근에 매출 1위 자리를 내주었다.

 

인텔은 1990년대부터 최근까지 10배 이상의 매출성장을 이루었다.

 

 

 

 

주당 순이익도 아래 그래프처럼 싸이클을 갖긴 했지만 장기적으로 우상향했다.

 

1990년 이후 인텔의 주당 순이익

 

이토록 장기적인 성장성을 증명한 회사조차도 닷컴 버블 당시의 주가를 20년이 넘도록 회복하지 못했다.

아래는 인텔의 장기 주가 추이이다.

 

 

1990년 이후 인텔 주가

 

분명 근 몇년간 시장의 주도산업은 이차전지였다는 사실을 모두가 인정해야 한다. 이에 대해 가볍게 지나가거나, 현재 이익을 기반으로 밸류에이션을 측정하여 비싸서 안산다는 논리로 일관했다면 큰 기회를 놓친 것이다.

 

그러나 훌륭한 회사가 곧 좋은 주식은 아니다.

 

하나증권의 김현수 애널리스트가 낸 에코프로 리포트 "Great company, but bad stock"는 에코프로 투자자들에게 욕을 많이 먹었지만, 개인적으로 맞는 말이라고 생각한다.

 

현시점 에코형제, 포스코퓨처엠 등을 투자처로 생각치 않는 이유

 

 

1. 기술적 진입장벽에 대한 의문

내 일터와 가까운 포스코케미칼은 기술력이 딱히 뛰어난 회사가 아니다. 이런 회사가 현금 유동성을 등에 업고 과감하게 공장을 올리는 것을 보고 진입장벽이 높지 않다고 생각했다. 너무 단순한 접근이었겠지만 때로는 비전문분야에서는 이런 간접적인 평가가 필요하다.

이쪽 전문가가 아니고 이제 떠오르는 분야이므로 기술적 격차는 일반인이 파악하기 쉽지 않다.

나는 이런 분야는 과감히 투자하기를 꺼린다.

 

그리고 중국에서도 꽤 많은 양극재 회사들이 난립하고 있다.

실제로 기술적 진입장벽이 존재하는 메모리 반도체와 비교해보면 업체수에서 너무 비교된다.

2. 마진 결정력에 대한 의문

전방산업인 자동차산업에서는 전기차 비율을 늘여가고 있고, EU나 미국도 2030년 이후 전기차 비율에 대해 입법을 통과시켰기 때문에 수요는 확실하다.
그러나 현재 NCM양극재 기준으로는 갈수록 Ni 함량이 높아지는 추세에서 갑자기 급증하는 니켈 수요로 원료가격이 높아질 것은 불보듯 뻔하다.
지금도 전기차는 가격이 비싸서 안사는 사람들이 많고 보조금에 의존하고 있는데, 점점 전기차 비율이 올라간다면 차량 가격이 기본 5천만원을 넘는 상황에서 자동차사의 판매량이 보존되기 어렵다.
인플레이션 환경에서 정부가 무지성으로 보조금을 지급하는데도 한계가 있다.
여기서 자동차사가 살아남는 방법은 배터리 가격을 낮게 부르는 수밖에 없다.

역학관계를 볼때 배터리사가 자동차사보다 우위에 있는 것으로 보이지만. 배터리사가 가격을 낮추지 못한다면 수요가 줄어들 것이다.

제품단가 하락과 원료가격 상승의 압박속에서 과연 영업이익을 어느정도 가져갈수 있을지 가늠하기 어려웠다.

지금 양극재회사들이 영업이익 7퍼센트정도 보는것 같은데 어느방향으로 갈지는 아무도 모르고 딱히 원료가격 전가가 가능한 업종은 아닌것 같다는 생각이다.

 

3. 배터리 패러다임에 대한 의문

증권가의 지속되는 논쟁거리인 NCM과 LFP중 무엇이 우월하냐의 문제.
에너지 밀도의 NCM이냐 안정성과 경제성의 LFP냐의 문제로 보이지만 자동차사의 선호도, 기술발전추이, 재활용성, 자원수급 등 고려할게 많다. 우리같은 일반인이 섣불리 도박을 내걸 분야가 아니다.

K-배터리는 NCM위주라 이를 옹호하는 목소리가 많은것 같은데, 내 일터에서 NCM배터리 실험중 화재가 발생하는걸 보고는 이건 아니다 싶었다. 물에 자동차를 담구는것 외에는 화재진압 방법이 없다. 소방차 무쓸모... 배터리 온도가 올라가거나 결함이 발생하면 양극재의 산화물이 자체적으로 산소 소스가 되므로 외부 산소를 차단하더라도 불이 절대 꺼지지 않는다.

만약 LFP로 대세가 넘어간다면 진입장벽은 한참 낮아지는 것이다.
Ni, Co가 각각 인도네시아와 콩고에서 거의 독과점하다시피 하는 광물들인데, 중국과 매우 우호적인 나라들이다.

그런데 중국은 오히려 LFP로 가고있다.

 

4. 변화하는 정치외교 환경

탈세계화로 타국에 매장된 원료수급이 점차적으로 리스크를 갖는 환경에서 기술력만으로 승자를 논하기 어렵다. 이차전지 소재는 중국을 빼놓고 얘기할수 없는데 현재 K배터리사들은 미국편에 붙었기 때문에 중국리스크를 고려해야하고, 미국도 IRA를 통해 자국산업만 보호할 것이므로 마진을 크게 남기기 어려울수 있다. 탈세계화 추세에서 원료수급과 자국이기주의로 여러가지 알 수 없는 리스크가 숨어있다는 생각이다.

 

5. 고평가

이는 올해 주가가 급등한 이후에만 해당되는 얘기다.
에코프로비엠을 기준으로 보면 2027년 양극재 생산capa 71만톤 목표이고, 현재 양극재 톤당 단가가 약 6천만원 정도이므로 100퍼센트 가동률 가정하에 추정 매출 42.6조이다. 영업이익률 7퍼센트 가정하에 영업이익 3조를 예상할 수 있다.

여기에 빠진 내용은 에코프로비엠이 절대 혼자의 힘으로 저 캐파를 달성하지 못한다는 것이다. 지금 올라가는 공장에 몇조에 해당히는 설비를 들이려면 유상증자를 해야하는데, 지금 유상증자보다는 배터리사와 합작사를 만들어 배터리사에서 장치를 투자하는 식으로 방향을 잡은듯하다. 그럼 수익은 배분될텐데 영업이익 3조를 혼자 가져갈수는 없다.

그리고 영업이익 7%는 제조업에서 후하게 준 수치이다. 배터리 가격 인하 압박과 원료가격에 따라 저 수치가 어떻게 변할지는 그 누구도 모른다.

이런 스토리를 고려할때 현재 에코프로비엠의 시총 26조는 싼 가격이 아니다.

 

법안에 따르면 미국과 유럽은 2030년이면 거의 전기차 성장이 포화에 이를 것이다.

그럼 2027년에는 이차전지산업의 성장 초입인 지금과 비교해서 PER이 분명 떨어질 것이고, 그때까지의 긴 시간동안 어떤 변수가 나타날지 모른다.

 

마치 반도체 분야에서 엔비디아가 나타나며 인텔이 파이를 빼앗긴것처럼 말이다.

 

 

내가 선택한 이차전지 투자처

 

LG화학우와 POSCO홀딩스는 저평가 돼있다고 판단해서 보유중이다.

(LG화학우: '22년 매수, POSCO홀딩스 '20~'22년 분할매수)

 

이미 다른 주력산업에서 매출과 영업이익을 큰 규모로 내고 있었기 때문에 2차전지의 미래 기대이익이 큰 주가상승으로 이어지지는 않았다. 하지만 안정적인 현금흐름을 바탕으로 밸류에이션이 되어있는데 이차전지로 인한 미래수익은 덤으로 얻는 형태라 안전마진이 있는 회사들이다. 게다가 배당수익도 훌륭하다.

 

LG화학은 석유화학, 첨단소재 사업부문만으로 영업이익 1.8조이고, 첨단소재 사업부에서는 양극재도 만든다.

여기에 덤으로 135조 시총의 LG에너지솔루션을 81.8% 지분 자회사로 두는데 시가총액이 52조이다.

우선주는 이 주가의 절반이므로 배당 수익률까지 고려하면 너무 저렴하다.

22년도 매수 당시에 우선주 주가가 245,000원이였는데 390,000원으로 많이 오른 지금도 저렴하다고 판단되어 지속 보유할 예정이다.

 

POSCO홀딩스는 철강사업부문이 싸이클에 따라 영업이익 4만원~9만원 박스권에서 오르내리고, 경기가 가장 안좋았던 2020년에도 2.4조였으므로 시가총액 20조 아래에서는 지속 매수했다. 거기에 리튬광산에서 예상되는 영업이익이 조단위일 예정이고 리튬은 NCM이든 LFP든 이차전지산업이 지속되는한 무조건적으로 필요한 광물로서, 갈수록 톤당 가격이 올라가고 있다.

 

과열된 이차전지 섹터에서 훌륭한 저평가 회사를 찾아 보유하고 있다는 생각이다.

 

급등한 이차전지 섹터를 보며 느낀 점

 

 

이처럼 거대한 산업의 변화와 그 가운데서 태동을 일으킨 강력한 섹터를 투자인생에서 겪을 기회는 많지 않다.

 

그리고 그 섹터의 주인공들이 모두 국내증시에 상장되어 있어 주변 사람들에게서 직접 과열의 징조를 느낄 수 있었다.

 

평소에 투자를 하지 않던 주변사람들도 뒤늦게 이차전지 섹터에 뛰어들고,

2030년 수주까지 밸류에이션에 적용되고,

개인들이 힘을 합쳐 공매도 세력을 몰아내는 소위 밈주식의 양상까지 띄는 것을 보고 조만간 냉각될 과열이구나 하는 생각이 들었다.

 

여러 섹터를 차분히 관찰해보면 주식시장은 오히려 너무 짧은 미래를 반영하는게 아닌가 생각이 들 때가 있다. 분명 2~3년뒤면 좋아질게 뻔한데도 다음분기 추정치가 좀 낮게 나오면 주가가 급락하는게 예삿일이다.

 

유일하게 이차전지가 5~7년뒤 실적을 끌고온다.

이러한 잣대로 평가하면 애국자, 이를 고평가라고 생각하면 공매도 세력으로 간주되는걸 봐서는 영락없는 밈주식의 성격이다.

 

23년도 과열양상을 배제하고 22년까지의 주가추이만 봐도 이차전지는 분명한 기회였다.

저평가 회사만을 찾다보니 미래 성장성이 뛰어난 회사가 많이 필터링된다는 단점이 있다.

PER이 조금 높더라도 장기적인 성장성이 담보된다면, 보수적인 매출 & 이익 추정치를 바탕으로 훌륭한 기업을 찾을 수 있었을 것이다.

2020~21년도에 이런 접근을 했다면 에코프로비엠을 매수할 수 있었을까?

 

내 성향상 못했을것 같다.

 

텐배거 종목을 놓치는 것은 투자인생에서 수도없이 반복될 일이다.

보수적인 투자방식으로 잃지않는 투자를 지속한다면 장기적으로 큰 돈을 벌 수 있다.

 

주가가 급등하는 회사에 투자하지 못했다고 내 투자실력을 한탄할 필요는 없다.

거기서 큰 돈 버는 사람은 그 분야에 안목이 좋은거고, 고점에 물리는 사람은 안목이 부족한 것이다.

 

내가 잘 아는 분야에서 몇번의 기회만 잡으면 되는 것이다.